兴证海外轿车2021中期战略：短期重视芯片缺少改进（附股）

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来历：财经自媒体

来历：张忆东战略国际

出资要害

短期主张重视芯片缺少改进：年头至今轿车板块因芯片缺少及原材料提价等要素承压，咱们主张重视相关负面影响边沿改进带来的出资时机。咱们坚持年头2021-2022年全球轿车职业迎来康复性添加预期，欧美商场增速将高于我国。咱们估计2021/2022年全球轿车销量别离同比添加10.4%/10.6%。2023-2030年或进入低速添加期，估计2023-2025年销量CAGR 2.4%，2026-2020年销量CAGR 2.1%。

长时刻来看，职业根本进入存量商场，咱们主张重视商场中的结构性添加时机：

电动智能进程加快，相关车企及零部件潜力可期：保存估计2025年全球新能源车销量将到达1576万辆，年复合增速为34.6%。其间欧洲2025年新能源乘用车销量有望到达479万辆，浸透率30%，我国新能源乘用车销量有望到达517万辆，浸透率20%；美国新能源乘用车销量有望到达340万辆，浸透率为18.8%；其他区域新能源车销量有望到达220万辆，浸透率为8.5%。

智能化+轻量化+电动化推动产品晋级，相关零部件单车价值量进步：1、IGBT作为工业“CPU”，具有附加值高、技能壁垒深等特色，商场占比最大的车规级IGBT随同我国新能源轿车的高速展开，将有望在2020-2025年坚持年均30%的添加；2、轿车轻量化+电动化，铝电池盒商场全球商场规划或超300亿元；3、电动车EPS产品晋级趋势显着，智能化大幅进步单车价值量；4、全景天窗、天幕加快浸透推动轿车玻璃单车用量及价值量进一步进步。

商用车自动驾驭加快落地，商业化远景可期：商用车运送场景更简略，自动驾驭更简略落地，商场空间巨大。与乘用车比较，货车运送场景更简略，高人力本钱致无人驾驭运用具有足够动力，商业化更简略完结。以美国商场为例，货运商场规划约8000亿美元，其间人力本钱占比约40%。假如替换人力，自动驾驭可为干线运送节约总本钱空间近3000亿美元，假定浸透率到达40%，自动驾驭服务费用扣头率为20%，则对应商场空间近千亿美元。

消费晋级，奢华车持续浸透；方针铺开，二手车加快展开，奢华品牌及二手车经销商有望从中获益：当时我国奢华车浸透率约为14%，发达区域浸透率已超越20%。美国/德国/英国奢华车商场浸透率约为14%/28%/26%左右，与发达国家比较，我国奢华车浸透率仍有添加空间，低线城市添加潜力巨大。若2030年我国奢华车浸透率到达20%，2021-2030年销量复合增速约为6%。此外，二手车增值税减按0.5%增收，限迁方针全面撤销，两大方针促进二手车商场快速添加，豪车经销商署理二手车具有天然的车源、资金、技能优势。

出资主张：（1）整车：主张要点重视比亚迪股份（01211.HK）、吉祥轿车（00175.HK）、长城轿车（02333.HK），引荐重视蔚来（NIO.N）、抱负轿车(LI.O)、小鹏轿车（XPEV.N）。（2）零部件：主张要点重视敏实集团(00425.HK)、福耀玻璃（03606.HK），耐世特（01316.HK），引荐重视中车年代电气（03898.HK）。（3）经销商：主张要点重视中升控股（0881.HK）、永达轿车（03669.HK），引荐重视美东轿车（01268.HK）。（4）商用车自动驾驭：引荐重视图森未来（TSP.O）。

危险提示：职业回暖不及预期；新能源轿车推行不及预期；自动驾驭推行不及预期。

陈述正文

1、短期：芯片及原材料致职业承压，估计拐点Q3到来

1.1、年头至今，零部件+整车企业股价体现承压，经销商体现杰出

2021年头至今，轿车职业受芯片缺少及原材料提价影响，板块全体承压，Wind香港轿车与轿车零部件指数收益率低于恒生指数。年头至5月20日，Wind香港轿车与轿车零部件指数收益率为-19.0%，同期恒生指数收益率为4.1%。板块全体体现自二月开端弱于恒生指数，首要是遭到芯片缺少带来的整车厂产能减少以及原材料提价带来的本钱压力两层影响，职业产销及盈余才能康复不及预期。

轿车经销商体现优异，整车和零部件企业股价承压。年头至5月20日，整车企业股价收益率遍及为负：比亚迪股份、吉祥轿车、长城轿车、广汽集团、春风集团股份股价别离跌落32.2%、32.0%、29.6%、22.1%和19.4%，我国重汽和北京轿车别离跌落7.0%和5.8%；零部件企业股价遍及跌落：福耀玻璃、耐世特和敏实集团股价别离跌落25.4%、2.7%和1.3%；经销商企业体现呈现分解，优质标的体现杰出：美东轿车、中升控股及永达轿车别离完结24.3%、9.3%及8.3%的股价收益率，调和轿车、广汇宝信及正通轿车股价跌幅别离为4.3%、14.5%及32.3%；造车新势力股价大幅回调：抱负、小鹏和蔚来股价别离回调40.2%、38.0%和36.1%。

1.2、全球轿车职业因芯片缺少致产能减少，需求端仍在快速康复

芯片缺少致全球轿车产能减少，估计二季度影响凸显。2021年1-3月，全球轿车销量同比2020年别离添加2.61%、12.93%和53.25%，同比2019年别离减少7.3%、9.6%和5.8%；全球轿车产值同比2020年别离添加0.7%、12.8%和43.2%，同比2019年别离减少12.3%、11.6%和7.3%。产值增速显着低于销量增速，首要是OEM产能受芯片缺少束缚。咱们估计芯片缺少对出产端的影响将在二季度进一步凸显。分区域来看，欧洲、美国和日本产能遭到芯片影响更大，我国和韩国影响尚小。

欧美轿车需求仍在快速康复。3月和4月，美国新车销量到达164.5/155.1万辆，完结同比添加60.3%/109.8%；1-4月，美国新车销量到达557.1万辆，同比添加11.1%，与2019年同期比较添加1.2%。3月和4月，欧洲新车注册量别离到达106.2/86.2万辆，同比添加87.3%/218.6%；1-4月, 欧洲累计新车注册量为342.3万辆，同比添加24.4%，与2019年同期比较下降23.5%。因为基数低，同比有大幅添加趋势，但仍未康复到2019年水平。

我国轿车职业持续回暖复苏，轿车产销已接连13个月完结同比添加。因为2020年同期基数较低，2021年1-4月的轿车产销都完结了同比添加，其间2月的产值同比添加428.09%，销量同比添加369.38%。特别是疫情防控局势好转，使得需求端持续恢，但供应端略受“缺芯”影响。2021年1-4月，轿车累计产销同比2020年别离添加53.4%和51.9%，同比2019年别离添加1.7%和4.7%。

1.3、坚持2021-2022轿车职业康复性添加预期，估计Q3迎来供应拐点

芯片缺少影响有限，估计2021Q3有望迎来供应拐点。依据IHS Markit猜测，2021年芯片缺少将影响全球轻型车产值约120万辆，其间Q1/Q2/Q3别离有10/130/10万辆供应遭到影响，四季度有望添加40万辆供应。尽管芯片缺少将在二季度进一步凸显，可是随同芯片供货商产能逐步进步，芯片供应拐点有望在Q3呈现。

咱们坚持年头2021-2022年全球轿车职业将迎来康复性添加预期，考虑到芯片缺少影响，别离下调2021年增速及上调2022年增速至10.4%和10.6%。当时，接连三年下滑导致当时我国轿车销量基数现已很低，轿车消费方针不断出台，2021年我国轿车销量有望迎来正添加，估计增速在5%左右。此外，2020年随同疫苗逐步推行以及海外疫情得到缓解，欧美轿车职业有望快速康复。从现在的状况来看，美国及欧洲首要国家均有望在2021-2022年完结正添加。归纳来看，咱们估计全球轿车销量2021年有望同比添加10.4%，2022年有望同比添加10.6%。2023-2030全球轿车销量或将进入低速添加期，估计2023-2025销量CAGR约为2.4%，2026-2020销量CAGR约为2.1%。

2、电动智能进程加快，相关车企及零部件潜力可期

2.1、新能源车：方针与供应合力，估计21-25年销量CAGR37.2%

我国商场

新能源进程加快，估计2020年新能源车销量占比到达20%。2020年4月，财政部、工业和信息化部、科技部及展开革新委发布了《关于完善新能源轿车推行运用财政补助方针的告诉》，提出延伸补助期限、陡峭补助退坡力度和节奏等方针。6月，工信部发布了修订后的《乘用车企业均匀燃料耗费量与新能源轿车积分并行办理办法》，调整了三类新能源轿车规范车型积分计算办法，清晰了2021-2023年新能源轿车积分份额要求别离为14%、16%、18%。11月，国务院办公厅正式发布了《新能源轿车工业展开规划（2021－2035年）》。《规划》提出，到2025年，我国新能源轿车新车出售量到达轿车新车出售总量的20%左右。

干流车企双积分缺口遍及较大，展开新能源轿车刻不容缓。2021年4月，工信部公示了《2020年乘用车企业均匀燃料耗费量与新能源轿车积分执行状况年度陈述》。从企业均匀油耗水平来看，2020年新能源积分和传统燃油车油耗压力较大，新能源积分高于方针值327万分，传统车油耗到达方针值的111%。传统车企油耗积分压力较大，包括上汽通用、一汽群众、上汽群众等合资车企以及吉祥轿车、长安轿车、奇瑞轿车等自主车企。依据当时商场调研，当时双积分单价已涨至3000元左右每分，购买双积分关于车企赢利有极大影响。展开新能源轿车有利于一起进步新能源轿车积分和均匀燃料耗费积分，双积分压力较强的自主品牌和合资品牌展开新能源轿车刻不容缓，新能源轿车商场将进一步加快添加。

我国商场新能源轿车车型自2020下半年开端加快投进，多车型百家争鸣迎候商场添加：2020下半年开端，多款优质新能源车上市热销。自主品牌方面，长城欧拉好猫、广汽Aion V、比亚迪汉/DM-i混动系列、奇瑞小蚂蚁等车型深受顾客喜欢。合资品牌方面，群众的MEB途径ID.4、宝马ix3、沃尔沃Polestar 2、别克的Velite 7、奔驰EQC等。造车新势力方面，较为重视的是蔚来EC6、特斯拉Model Y、小鹏P5等车型。展望2021/2022年，蔚来ET7、吉祥极氪001、上汽智己、极弧阿尔法等车型上市将为新能源车商场注入更多生机。

全球商场

2020年全球新能源车销量约324.0万辆，同比添加43%。欧洲、我国新能源车销量在全球新能源车总销量中占比别离超越40%，美国约10%。依据EV SALES数据，2020年，全球BEV+PHEV销量到达324万辆，同比添加43%。欧洲代替我国成为电动轿车添加引擎，欧洲全年BEV和PHEV注册量近140万辆，同比2019年添加137%。欧洲以外区域电动车添加较慢但依然显着。依据我国轿车工业协会数据，2020下半年我国新能源车销量微弱上升，全年销量完结136.7万辆，同比添加13.4%。美国新能源车销量约3.3万台，同比添加4%。新能源轿车浸透率方面，欧洲从2019年的3.3%添加到2020年的10.2%，抢先其他区域。我国新能源轿车浸透率从2019年的5.1%上升到2020年5.5%。

分国家来看，欧洲各国新能源车销量增速最高，我国次之，美国增速较低，欧洲多国新能源车浸透率已达双位数。2020年，德国、法国、英国、瑞典、意大利为销量增速最快的五个国家，别离完结新能源车销量40.5、19.1、18.0、9.0、2.9万辆，别离同比添加278.8%、177.8%、118.7%、103.9%和94.0%。挪威、瑞典、荷兰新能源车浸透率已别离到达58.3%、27.2%和23.5%。德国、葡萄牙、英国、法国浸透率别离为12.6%、11.7%、9.3%和9.1%。

各国纷繁拟定新能源轿车全体规划并相继出台促进新能源轿车的商场推行方针，包括对车企、顾客补助、给予减免税等方针。当时，新能源轿车企业与传统燃油轿车在本钱及商场承受度上难以竞赛，因而在技能堆集及商场导入上需求花费很多本钱，我国、美国、日本及欧洲等各国政府纷繁给予大力支持，相继出台各种扶持方针并纷繁拟定新能源轿车中期规划和长时刻方针。

欧洲

碳排放方针趋严+高额补助+优质供应添加，电动化进程提速。2020年9月，《欧盟绿色协议》更新了《2030年气候方针方案》草案，拟将2030年温室气体减排方针由原有的40%进步至55%，为此2030年乘用车每公里二氧化碳需减少到2021年的50%，即47.5g/km，比原先59.4g/km的方针下降了20%。随同欧盟提出绿色经济复苏方案，欧洲多国纷繁发布新能源轿车鼓励办法：向电动轿车购买者供应高额补助、给予减免税、泊车免费等。在此布景下，群众ID.3、特斯拉Model 3、雷诺ZOE、现代KONA EV等车型遭到商场喜爱。2020年欧洲共挂号约136.7万辆新能源乘用车，同比添加142%。展望2021年，随同依据群众MEB途径、戴姆勒EVA2途径的很多优质车型上市，估计欧洲电动化有望进一步提速。

首要欧洲国家规划于2040年前禁售燃油车并拟定中期过渡方针：荷兰、挪威将在2025年首要禁售燃油车，德国、瑞典、爱尔兰、瑞士为2030年，英国禁售燃油车的时刻为2035年，法国、西班牙方案2040年禁售燃油车。此外，各国还拟定了中期销量方针以完结向燃油车禁售的平稳过渡：法国方案2022年新能源车销量较2017年进步5倍；英国方案在2030年完结新能源新车50%的浸透率；德国方案在2022年具有100万辆电动车保有量。

亚太

我国：2025年销量占比20%。新能源轿车近年来展开敏捷，接连六年产销量居国际首位。2020年11月，国务院办公厅正式发布《新能源轿车工业展开规划（2021－2035年）》。《规划》提出，到2025年，我国新能源轿车新车出售量到达轿车新车出售总量的20%。2020年下半年开端，随同当地政府纷繁出台新能源轿车推行方针，国内新能源轿车销量持续添加。当时我国新能源轿车浸透率仅5.4%，间隔2025年规划的20%销量占比相距甚远，后期生长空间巨大。

日本：补助进步，电动化进程加快，2035年禁售燃油车。2021年1月，在日本第204届例行国会上，日本首相菅义伟标明，到2035年日本出售新车100%将为电动化车辆。此外，日本经济工业省宣告将纯电动轿车最高补助金额由40万日元进步至80万日元(约合人民币5万元)，插电式混合动力车最高补助金额由20万日元增至40万日元，燃料电池车最高补助金额由225万日元增至250万日元。2021年2月起日本各中心政府部分及其所属组织将仅收买电动化车辆。在此布景下，咱们估计日本新能源车销量将迎来快速添加。

美洲

美国：对购买新能源车的纳税人进行补助，对累计销量60万以上新能源车企给予阶梯型退坡补助。美国纳税人新置办的契合条件的插电式混合动力轿车及纯电动轿车，可享用税收返还办法的补助。2019年末美国联邦政府发布《2019年可再生能源添加和能效法案》，调整了电动车补助方针，现行补助方针首要办法为：1、车辆动力电池容量5kwh 补助2,500美元/车，大于5kwh 的部分，补助417 美元/kwh，上限为7,000 美元/车（纯电动车型根本均能到达上限补助要求）；2、当车企的新能源车累计销量打破60 万辆后，将触发补助退坡机制：在到达60 万辆之后接下来的榜首、二个季度补助折半，第三、四个季度再折半，之后将不再享用任何补助；

3月27日，拜登发布新一轮财政影响方案，其间新能源轿车相关出资方案达1740亿美元：1、估计将投入1000亿美元用于顾客购买电动轿车相关补助：据能源部音讯，拜登政府将经过税收减免、价格补助等办法，影响新能源轿车的购买，估计补助力度将远超特朗普时期（现在详细补助方针暂未执行）。2、65万辆政府部分公务用车将替换为电动轿车：估计将经过联邦一致收买，用电动轿车代替约65万辆政府用车。3、公共交通范畴：将替换5万辆柴油公交车，此外将20%校车替换为电动轿车。4、充电设备：方针在2030年前，全美建造50万台充电网络。

估计全球新能源车销量到2025年有望到达1576.7万辆，2021-2025年复合增速有望到达37.2%。咱们估计全球乘用车销量2021年有望同比添加9.4%，其间我国同比添加6.8%，美国同比添加9.7%，欧洲同比添加9.9%，其他区域同比添加11.2%。与此一起，咱们估计到2025年全球新能源车销量有望到达1576.7万辆，年复合增速为37.2%。其间欧洲2025年新能源车销量有望到达479.0万辆，乘用车浸透率到达30%，我国新能源车销量有望到达517.7万辆，乘用车浸透率20%；美国新能源车销量有望到达340.0万辆，乘用车浸透率为18.8%；其他区域新能源车销量有望到达240万辆，浸透率为18.3%。

2.2、电动智能化零部件单车ASP显着进步，纯增量产品空间广大

电动化、智能化、轻量化是轿车职业当时最重要的展开方向。三大趋势推动相关零部件产品加快晋级，高附加值产品搭载率及单车价值有望不断进步。其间，轻量化需求带动单车用铝量不断添加，相关零部件单车价值量大幅添加，铝电池盒轿车电动化过程中的纯增量零部件，商场空间广大；随同轿车智能驾驭等级及搭载率的不断进步，EPS等产品晋级需求显着；全景天窗加快浸透以及轿车玻璃产品智能化晋级有望带动轿车玻璃单车面积及价值量快速进步。

我国IGBT商场需求添加敏捷，国产化代替空间巨大

IGBT是电力电子重要器材，在我国，依照运用范畴区分，新能源轿车是IGBT运用最大的范畴，占比为30%。其他重要范畴中，家电占比27%，工业范畴占比20%。相关于工业IGBT模块，电动车对IGBT的耐高温、电气牢靠性、强振荡下安稳性等方针更为垂青，在车辆启停、电机散热、芯片抗震、功率密度等诸多方面提出了技能难点。

2019年全球IGBT商场规划49.1亿美元，我国商场规划约162亿人民币，可是简直被外资独占：我国中高端MOSFET及IGBT干流器材商场上，90％首要依托进口，根本被国外欧美、日本企业独占。我国车规级IGBT商场中，英飞凌在我国商场占有肯定主导地位，商场占有率到达58%；比亚迪半导体为18%，首要配套自有车辆；其他重要IDM国产厂商为斯达股份与中车年代电气，华虹半导体首要为IGBT代工，赛晶电力电子为IGBT外企分销商，一起在推动IGBT封装出产。

国内企业纷繁布局IGBT产能：比亚迪敞开车规级IGBT产品闭环供应链，建造长沙比亚迪IGBT 4.0工厂，以满意公司外供IGBT的需求。中车年代电气已完结榜首条出资10亿元的IGBT产线产能开释，第二条出资35亿元的出产线2020年末开端试出产，产值可达40-50亿元。华虹半导体于2020年中宣告，其8+12英寸大功率半导体产线将全面发力，活跃接受IGBT代工事务。赛晶电力电子一期产能于2021年头建成投产，方案不晚于2024年构成200万件IGBT模块产能。

IGBT芯片国产化需求火急，新能源轿车IGBT国产化代替空间广大。IGBT芯片为电动轿车的电机驱动操控模块的重要部件，2019年我国新能源轿车IGBT商场规划为36亿元，随同2025年国家方针要求新能源轿车出售占比到达25%，将会极大影响对IGBT的需求，估计未来五年年均增速坚持30%，2025年我国新能源轿车电驱IGBT商场规划可达165亿元。充电桩方面，本钱为10万元的快充桩IGBT价值量约为2万元，快充桩占充电桩总数的20%。国家方针要求2025年车桩比达2.7，由此带来的IGBT需求广大，国产化代替空间巨大。

轻量化+电动化趋势下，铝电池盒放量在即

轿车轻量化关于传统燃油车节能减排及新能源轿车进步续航路程有非常重要的含义，是轿车职业的重要展开趋势。研讨标明，轿车整备质量每减少100kg，燃油轿车百公里油耗可减少0.3L-0.6L，新能源轿车续航路程可进步6%-11%。轿车轻量化首要有三种完结途径，材料运用轻量化办法中铝合金材料优势显着。

我国单车用铝量逐年进步，未来仍有巨大空间。依据我国轿车工程学会发布的《节能与新能源轿车技能路途图》，2021年至2025年，我国将完结整车质量比2015年减重20%，单车用铝量到达350kg。第三阶段为2026年至2030年，完结整车质量比2015年减重35%，单车用铝合金到达350kg。

欧洲和北美商场单车用铝量正在并仍将进步。依据欧洲铝业协会与Ducker Worldwide的计算得知，欧洲商场中自1990年到2018年，单车铝合金的运用量从50kg添加到180kg，到2025年单车铝合金运用量将到达200kg;北美轻型车辆车铝材用量从2015年的180kg添加到2020年212kg,并将在2025年到达236kg。

轿车轻量化促进相关零部件单车价值量进一步进步，布局铝产品线的零部件供货商有望从中获益。运用铝材料的零部件比运用传统材料的相同零部件一般价格更高，随同轿车轻量化趋势，铝材料在零部件傍边的运用将大幅进步其单车价值量。

电池盒是轿车电动化过程中的纯增量零部件。电动轿车的动力体系从传统的“发动机+变速箱”改变成了“电池+电机+电控”，因而电池盒是传统轿车不具有的纯增量部件，铝合金以其优异的性价比成为新能源轿车电池盒的首选材料。铝电池盒出产壁垒高，先行布局的零部件厂商有望掌握先发优势。铝电池盒是安全件，出产工艺要求苛刻，硬件投入强度大，对材料强度、热安稳性和清洁度要求高。

均匀来看，铝电池盒单车配套金额为3000元左右。依据职业经历，纯电动轿车的电池盒均匀单车配套金额在3000元至5000元之间，混合动力轿车的电池盒均匀单车配套金额在1000元左右。依据我国工业信息网，19年全球新能源轿车电池盒商场规划为53.6亿元。若2025年全球新能源轿车销量到达1132万辆，估计到2025年商场规划将添加至339.6亿元，CAGR为36.0%。其间，我国商场19 年我国新能源轿车电池盒商场规划为23.2亿元，若2025年新能源车销量到达517.2万辆，估计我国电池盒商场规划将添加至155.2亿元，CAGR 为37.3%。

先行布局的零部件厂商有望掌握先发优势。铝电池盒现在首要的供货商有凌云股份、敏实集团和华域轿车等。技能路途上分为铝挤出和铝压铸两派，前者以敏实集团为代表，其他厂商大多以铝压铸为首要路途。铝电池盒是安全件，出产工艺要求苛刻，硬件投入强度大，其前序工艺和其他铝产品相同，后序工艺焊接应战难度较大，对外表清洁度和密封要求非常高。布局铝产品线早，在铝熔铸、挤出、加工等相关工艺上有老练经历，并取得了客户的认可的零部件厂商有望获益。

电动车EPS产品晋级趋势显着，智能化大幅进步单车价值量

新式商场乘用车EPS浸透率仍有进步空间，短期需求有望迎来康复性添加：欧美商场作为老练轿车商场，乘用车EPS浸透率在85%～90%。我国商场2019年EPS出货量约为1800万套，乘用车EPS浸透率已超越80%。比较欧美等老练商场，我国、印度、巴西等新式商场EPS浸透率仍有5%～10%的进步空间。2020年全球轻型轿车销量同比减少15%。因为全球首要轿车商场的复苏，估计2021年全球新轻型车销量为8340万辆，较2020年添加9%。此外，依据2022年有用疫苗有望在全球广泛接种的假定，估计2022年全球轿车销量将进一步康复，同比增速约为6%。随同全球轿车销量康复以及EPS浸透率小幅进步，咱们估计2021-2022年全球电动助力转向体系出货量有望同比别离添加10%、7%。

电动车转向体系负载要求更高，单车价值量有望进步：因为电池质量占有整车质量约1/4，电动轿车整备质量一般比同等级燃油车高1/3。因而，电动轿车一般对电动转向体系具有更高的负载要求。现在我国商场干流轿车、SUV依然选用负载较小、价格较低的管柱式EPS。咱们以为，未来随同新能源轿车浸透率进步，各大整车企业在新能源轿车途径大将选用负载更高的转向体系，因而齿条助力式及小齿轮助力式EPS体系浸透率有望进步，转向体系均匀单车价值量有望持续进步。

轿车智能驾驭等级的不断进步对转向体系体系牢靠性的要求也越来越高。L1/L2 ADAS故障率的容忍度别离为700/100 FIT，L3-L5 ADAS容忍度最高为10 FIT，选用硬件和软件冗余是下降体系故障率最直接的办法。现在大大都EPS产品能够完结L1-L2 ADAS功用到达部分自动化驾驭，一些高可用性EPS产品能够完结高等级ADAS功用，到达高水平自动化驾驭。线控转向（SbW）体系是转向体系现在最先进的展开方向。线控转向撤销了方向盘与转向轮之间的传统机械衔接，减少了体系反应时刻，在安全性、轻量化和拼装灵活性上均有更好的体现。因为没有方向盘和车轮之间的机械衔接，线控转向需求高牢靠性的硬件和软件冗余，这需求靠很多的算法和代码来完结。线控转向曾于2015年在 Infiniti Q50初次完结量产，该体系选用3个ECU和2个电机硬件冗余，坚持机械衔接以防体系故障。

线控转向技能老练度还有待进步，中长时刻商场空间巨大。现在线控转向仍处于开发测验阶段，仅有少数车型配备了开端的线控转向产品。依据轿车厂商的出产方案，L3等级自动驾驭轿车的量产方案将在2021至2022年开端完结，因而线控转向产品的搭载估计将同步展开，首要有望配置于奢华车和电动车途径。因为更高的软件研制本钱，估计SBW的归纳本钱、价格至少是传统EPS的2倍，单车价格初期在500美元左右。随同全球轿车职业的逐步康复以及新式商场奉献增量，咱们以为2025年和2030年全球轻型车产值别离有望到达9,500、10,000万辆，EPS浸透率线控转向体系浸透率别离有望到达4%和12%，2025、2030年全球线控转向体系商场规划别离有望完结为18.2亿美元和56.5亿美元。

全景天窗加快浸透+汽玻产品晋级，带动轿车玻璃单车面积及价值量进步

全景天窗、天幕加快浸透推动轿车玻璃单车用量及价值量进一步进步。全景天窗、天幕玻璃采光面积更大，车内视界更开阔，是车辆高端化的标志之一，逐步成为招引顾客的重要卖点。全景天窗最早从奢华品牌鼓起，到现在很多布衣车型逐步开端标配全景天窗。2019年我国商场单车玻璃面积约为4平方米，单车玻璃价值量约为646元。全景天窗面积一般在0.5-1平方米之间，价格200元左右（仅玻璃），搭载全景天窗将进步单车玻璃面积约13%-20%，进步单车玻璃价值量约31%；全景天幕面积一般在2平方米左右，价格约1500元，搭载全景天幕将进步单车玻璃面积约50%，进步单车玻璃价值量约232%。咱们以为，未来跟着全景天窗、天幕加快浸透，轿车玻璃单车用量及价值量将取得大幅进步。

轿车玻璃在安全舒适、智能操控、漂亮时髦方面全面晋级，单车价值量进步空间巨大。智能轿车玻璃具有显着车辆运转状况、自动调光、坚持车内环境温度、进步燃油功率等特色。安全舒适方面，憎水玻璃、隔音玻璃、隔热玻璃等相继推出；智能操控方面，HUD昂首显现玻璃能够显现车辆运转信息，AR-HUD在其基础上能够输出图片信息并完结辅佐驾驭；漂亮时髦方面，轿车玻璃气氛灯等规划深得人心。未来，跟着玻璃制造技能的晋级，将推动我国轿车玻璃职业向智能化方向展开，高附加值轿车玻璃价值量有望进一步取得大幅进步。

2.3、智能驾驭：进程加快，商用车有望先发落地

全体而言，无人驾驭商用车的落地取决于技能的老练以及方针法规的完善。方针方面，各国纷繁推出自动驾驭技能展开战略及规划。现在来看，美国自动驾驭商业化法规配套最为完善。此外，科技公司的技能老练也是自动驾驭商业化落地的要害，现在自动驾驭技能老练度依然有待进步。

从测验数据来看，我国与美国公司技能优势显着。依据加州交通办理局DMV发布全新2020年全年自动驾驭数据，两家我国自动驾驭公司AutoX、Pony上榜前五名，紧随Waymo、Cruise之后。加州DMV年度均匀接收路程（MPI，接收路程数）为自动驾驭中心衡量方针之一，反应出归纳均匀了全年路程和接收数，是较量驾体会更客观、量化和准确的衡量办法。Waymo接连五年领跑，是现在全球估值最高的自动驾驭公司。通用和软银出资的Cruise接收路程排名第二，而在排名前五的公司中，Cruise的测验区域会集在三藩市区内，测验路况相对杂乱。AutoX测验区域在硅谷圣何赛市区，Pony会集于东湾弗里蒙特和南加州尔湾区域，Argo测验区域则坐落斯坦福地点的帕罗阿托镇。前三名Waymo、Cruise、AutoX的MPI均在2万到3万英里的区间，即3万到5万公里。第四第五名Pony和Argo，均在1万英里左右。第五名至第十名公司的MPI接收路程在数千英里等级。

商用车自动驾驭赛道较乘用车赛道优势显着，商业化远景可期。职业参加者技能路途首要分为两种：1）车路协同技能路途：互联网企业以谷歌、百度等为代表的人工智能和网联化技能阵营，侧重于高精度定位的引导，协作激光雷达、摄像头、毫米波雷达、超声波传感器、GPS等传感器，运用人工智能算法完结彻底自主驾驭，其技能中心是高精度地图的构建，以及各种传感器的感知特征的匹配和交融；2）单车智能技能路途：轿车制造商如通用、沃尔沃、特斯拉等及其零部件供货商博世、Mobileye等为代表的ADAS和单车智能技能阵营，依托摄像头、毫米波雷达、超声波传感器等设备，侧重于对行进环境的准确感知，完结必定束缚条件下的高档辅佐驾驭功用，其间心竞赛力是ADAS的技能堆集及很多商用经历。货车的分量和高速公路速度决议其需求比乘用车更长的规划视界和大约为乘用车2倍的泊车间隔。自动驾驭乘用车运用的最小单位是一片区域，而货车运用最小单位是一条干线，因而货车相对而言更简略完结商业化。

现在，商用车自动驾驭落地场景首要包括矿山、工业园区、港口、高速公路货物运送等场景，咱们看好美国干线物流商场自动驾驭商业化落地，估计规划近千亿。干线物流自动驾驭或许有三种收费方法：1）自动驾驭硬件+算法出售，那么商场规划=全球轿车年销量*自动驾驭浸透率*单车配套价值；2）自动驾驭软件授权服务，那么商场规划=全球轿车保有量*自动驾驭浸透率*年度订阅价格；3）自动驾驭租借服务，那么商场规划=运营公里数*每公里佣钱*在运营车辆*单车广告费。现在美国商场共有230万辆半挂车，年运送总路程到达4700亿英里，货运商场规划约8000亿美元，其间人力本钱占比约40%。假如替换人力，自动驾驭可为干线运送节约总本钱空间近3000亿美元，假定浸透率到达40%，自动驾驭服务费用扣头率为20%，则对应商场空间约960亿美元。咱们以为，技能水平职业抢先，与全球闻名货车制造商、以及供货商以及物流货运客户树立协作关系的公司有望更快完结自动驾驭处理方案商业化，共享自动驾驭职业快速添加的盈余。

3、消费晋级，奢华车持续浸透；方针铺开，二手车加快展开

3.1、消费晋级+价格下探，奢华车商场仍将坚持高速添加

获益于消费晋级，干流奢华轿车品牌自动下探价格，在全体下行的职业中构成了奢华车鹤立鸡群的添加局势。依据奢华车厂商官方发布的销量数据，2020年十大奢华车销量超越310万台，同比添加5.3%，增速高于乘用车全体约11.2个百分点，占全国全体乘用车销量的13.8%。2011-2019年，我国商场奢华车销量复合增速到达14.0%，同期乘用车销量复合增速约为5.7%。我国奢华车商场的高添加首要是因为：1、居民可支配收入的持续添加带来轿车消费晋级；2、奢华品牌经过国产化下降本钱完结产品和价格的下探；3、一线城市限牌限购方针促进首购集体向奢华品牌会集；4、经销网络快速扩张和轿车金融持续浸透下降奢华车购买门槛。

2021年干流奢华品牌体现仍大幅优于乘用车全体。依据乘联会数据，2021年1-4月，国内十大奢华品牌经销商终端零售约为98万辆，同比添加约68.3%，增速高于乘用车全体约17.6个百分点，奢华车浸透率约为14.4%。奔驰/宝马/奥迪别离在华交给新车23.0万辆、22.3万辆和20.7万辆，同比2020年别离添加120.0%、60.1%、83%，同比2019年别离添加36.4%、27.9%、29.9%。

与发达国家比较，我国奢华车浸透率仍有添加空间。我国商场近年来奢华车浸透率敏捷进步，2019年我国商场奢华车浸透率约为13.8%。参阅先行国家，咱们发现美国奢华车商场浸透率常年坚持在14%左右，而德国、英国等国家浸透率均在25%以上。而我国北京、上海、浙江、江苏等地奢华车浸透率已超越20%。咱们以为，我国与发达国家比较，奢华车浸透率仍有添加空间；分区域来看，低线城市奢华车商场添加潜力巨大。

中长时刻奢华车浸透率有望到达20%，未来十年销量复合增速有望到达6%。咱们以为，未来跟着低线城市居民消费进一步晋级以及奢华车价格的持续下探，我国商场中长时刻奢华车浸透率有望到达20%。假定奢华车浸透率在2030年到达20%，乘用车商场销量康复到2017年水平（约2500万辆），则奢华车销量有望在2030年到达500万辆，对应2020-2030年复合增速约为6%。

未来几年奢华车商场还将持续坚持可观的添加空间，豪车经销商有望获益。从消费晋级视点来看，跟着我国居民可支配收入的日益添加，人们关于高品质产品的寻求将持续推动轿车职业的消费晋级，置换需求有望驱动奢华品牌添加;从浸透率视点来看，我国豪车浸透率虽逐年添加，但与欧美等老练商场比较仍有较大潜在添加空间;从价格体系视点来看，近年来奢华品牌价格不断下探，头部奢华品牌针对我国商场不断推出平价奢华车型，关于年青购车者非常具有招引力。因而，奢华车是职业未来的优选赛道，署理奢华品牌的经销商依然有望从中获益。

3.2、低税率+撤销限迁，二手车生意膏壤孕育高添加商场

我国是全球最大的新乘用车商场，二手车商场添加空间巨大。2020年，我国新乘用车销量为2018万辆，轿车保有量约为2.81亿辆，二手车生意量为1434万辆；美国新车销量为1458万辆。轿车保有量约为2.87亿辆，二手车生意量约为4000万辆。2020年我国二手乘用车生意量占新乘用车销量的百分比仅为71%，显着低于老练轿车商场，英国约为344%、美国约为239%、日本约为137%。未来，随同我国轿车保有量近一步添加、二手车生意准则健全、方针不断完善及落地以及二轿车不对称信息问题的处理，未来二手车商场添加空间巨大。

增值税减按0.5%增收，限迁方针全面撤销，两大方针促进二手车供应端与需求端同步添加：2020年4月，财政部发布关于二手车经销有关增值税方针的公告，公告称自2020年5月1日至2023年12月31日，从事二手车经销的纳税人出售其收买的二手车，由原依照简易办法依3%征收率减按2%征收增值税，改为减按0.5%征收增值税。2021年2月，商务部在《商务范畴促进轿车消费作业指引和部分当地经历做法的告诉》中，就扩展新车消费、展开二手车消费、促进轿车更新消费、培养轿车后商场等方面给出详细主张，提出要全面撤销二手车限迁方针。咱们以为，增值税减按0.5%增收方针有利于促进二手车经销商进入商场，二手车生意商场竞赛与优质供应有望增强，限迁方针全面撤销有望促进二手车需求开释。

二手车生意量迎来持续高速添加。自2020年3月开端，疫情影响跌落至低谷的二手车生意量环比快速上升；随同增值税减按0.5%征收方针的逐步落地，二手车生意量自7月开端完结同比持续高速添加。2021年1-4月，我国二手车生意量已到达544.5万辆，同比2020年同期添加74.6%，同比2019年添加同期22.2%。

二手车生意量有望迎来快速添加，商场规划巨大，奢华车经销商优势显着。随同轿车之家、瓜子、易车等线上途径、轿车经销商等传统出售网络进入二手车商场，二手车生意信息透明度及车型供应有望得到改进，顾客决心有望进步，二手车商场有望迎来蓬勃展开。2020年二手乘用车生意量约占二手车生意量的75%，依据艾瑞咨询猜测，国内二手乘用车商场销量将由2020年的1080万辆添加至2025年的1980万辆，CAGR12.6%。我国二手乘用车商场规划估计将由2020年的7234亿元添加至2025年的12422亿元，CAGR11.4%。咱们以为，奢华车经销商在二手车车源（保值率更高的奢华车型）、售后修理与保养（4S网络与修理技能老练）、客户流量（顾客自动进店购车）、资金（二手车库存周转较慢，二手车经销商库存资金压力更大）等方面具有显着优势，更有望享用二手车商场快速添加的盈余。

4、出资主张：短期重视芯片缺少改进，长时刻布局结构性时机

4.1、出资战略

芯片缺少拐点将至，职业复苏趋势确认

电动智能进程加快，相关车企及零部件潜力可期

咱们估计到2025年全球新能源车销量有望到达1576.7万辆，年复合增速为37.2%。其间欧洲2025年新能源车销量有望到达479.0万辆，乘用车浸透率到达30%，我国新能源车销量有望到达517.7万辆，乘用车浸透率20%；美国新能源车销量有望到达340.0万辆，乘用车浸透率为18.8%；其他区域新能源车销量有望到达240万辆，浸透率为18.3%。智能化+轻量化+电动化推动产品晋级，相关零部件单车价值量进步：

1、我国IGBT商场需求添加敏捷，国产化代替空间巨大。IGBT是电力电子重要器材，在我国，按运用范畴区分，新能源轿车是IGBT最大运用范畴，占比为30%。2019年全球IGBT商场规划49.1亿美元，我国商场规划约162亿人民币，我国车规级IGBT商场中外资厂商占有首要商场份额。2025年国家方针要求新能源轿车出售占比到达25%，将会极大影响对IGBT的需求，估计未来五年年均增速坚持30%，2025年我国新能源轿车电驱IGBT商场规划可达165亿元，由此带来的IGBT需求广大。随同国内企业纷繁布局IGBT产能，国产化代替空间巨大。

2、轿车轻量化+电动化，铝电池盒商场全球商场规划或超300亿元。轿车轻量化是重要趋势，运用铝合金材料轻量化效果显着，一般价格更高，铝材料在零部件傍边的运用将大幅进步其单车价值量。电池盒是传统轿车不具有的纯增量部件，铝合金以其优异的性价比成为新能源轿车电池盒的首选材料。依据职业经历，铝电池盒均匀单车配套金额为3000元左右，若2025年全球新能源轿车销量到达1100万辆，铝电池盒商场规划将超越300亿元。布局铝产品线早，在铝熔铸、挤出、加工等相关工艺上有老练经历，并开端取得了客户认可的零部件厂商有望获益。

3、电动车EPS产品晋级趋势显着，智能化大幅进步单车价值量。电动车转向体系负载要求更高，未来随同新能源轿车浸透率进步，高助力、高单价的齿条助力式及小齿轮助力式EPS体系浸透率有望进步，转向体系均匀单车价值量有望持续进步。线控转向（SbW）体系是满意无人驾驭牢靠性的最优挑选，若线控转向体系浸透率在2025、2030年别离有望到达4%和12%，全球线控转向体系商场规划别离有望完结为18.2亿美元和56.5亿美元。

4、全景天窗、天幕加快浸透推动轿车玻璃单车用量及价值量进一步进步。全景天窗、天幕玻璃采光面积更大，车内视界更开阔，是车辆高端化的标志之一，逐步成为招引顾客的重要卖点。2019年我国商场单车玻璃面积约为4平方米，单车玻璃价值量约为646元。全景天窗面积一般在0.5-1平方米之间，价格200元左右（仅玻璃），搭载全景天窗将进步单车玻璃面积约13%-20%，进步单车玻璃价值量约31%；全景天幕面积一般在2平方米左右，价格约1500元，搭载全景天幕将进步单车玻璃面积约50%，进步单车玻璃价值量约232%。

奢华车持续浸透+二手车快速展开带来奢华品牌经销商长时刻出资时机

获益于消费晋级+价格下探，未来几年奢华车还将持续坚持高速添加加快浸透。从消费晋级视点来看，跟着我国居民可支配收入的日益添加，人们关于高品质产品的寻求将持续推动轿车职业的消费晋级，置换需求有望驱动奢华品牌添加;从浸透率视点来看，我国豪车浸透率虽逐年添加，但与欧美等老练商场比较仍有较大潜在添加空间;从价格体系视点来看，近年来奢华品牌价格不断下探，头部奢华品牌针对我国商场不断推出平价奢华车型，关于年青购车者非常具有招引力。假定奢华车浸透率在2030年到达20%，乘用车商场销量康复至2500万辆，则奢华车销量有望在2030年到达500万辆，对应2020-2030年复合增速约为6%。

低税率+撤销限迁，二手车迎来添加膏壤：增值税减按0.5%增收方针有利于促进二手车经销商进入商场，二手车生意商场竞赛与优质供应有望增强，限迁方针全面撤销有望促进二手车需求开释。随同二手车线上途径以及传统轿车经销商等参加者进入，二手车生意信息透明度及车型供应有望得到改进，顾客决心有望进步，职业有望迎来蓬勃展开。依据艾瑞咨询猜测，国内二手乘用车商场规划估计将由2020年的7234亿元添加至2025年的12422亿元，CAGR11.4%。咱们以为，奢华车经销商在二手车源（保值率更高的奢华车型）、售后修理与保养（4S网络与修理技能老练）、客户流量（顾客自动进店购车）、资金等方面具有显着优势。

咱们的观念：短期芯片缺少拐点将至，2021-2022职业销量进步确认性强，有望带来职业性出资时机，主张重视我国商场回暖+海外商场康复为整车以及零部件企业带来成绩的边沿改进。未来几年奢华车商场还将持续坚持可观的添加空间，二手车商场迎来生意膏壤，兼营奢华品牌及二手车的经销商有望从中获益。此外，新能源轿车将重塑职业价值链，相关优质供应链标的将清晰获益向上周期带来的成绩弹性。随同轿车智能网联化浸透率的不断进步，轿车工业相关零部件技能将迭代晋级带动单车配套价值进步、确认性强的增量零部件将为相关零部件企业带来巨大添加潜力。（1）整车：主张要点重视比亚迪股份（01211.HK）、吉祥轿车（00175.HK）、长城轿车（02333.HK），引荐重视蔚来（NIO.N）、抱负轿车(LI.O)、小鹏轿车（XPEV.N）。（2）零部件：主张要点重视敏实集团(0425.HK)、福耀玻璃（03606.HK）、耐世特（01316.HK），引荐重视中车年代电气（03898.HK）。（3）经销商：主张要点重视中升控股（00881.HK）、永达轿车（03669.HK），引荐重视美东轿车（01268.HK）。（4）商用车自动驾驭：引荐重视图森未来（TSP.O）。

3.2、要点公司

（1）整车职业

吉祥轿车（00175.HK）：敞开4.0架结构车年代，加快推动“全面电气化”

乘用车进入向上周期，公司4.0产品本钱、功能优势显着。短期来看，我国乘用车商场进入向上周期，吉祥进入4.0造车年代，依据CMA、BMA和PMA途径的新产品功能进步和本钱下行，首款CMA产品星瑞轿车上市后销量敏捷过万。2021年公司销量方针为153万，同比添加16%，成绩有望再上新台阶。

长时刻来看，蓝色行动方案加快推动“全面电气化”。吉祥提出两大蓝色行动方案：1、为智能化节能与新能源轿车，体现为混合动力轿车、插电混合动力轿车、增程序插电混合动力轿车以及小排量节能轿车；2、为智能化纯电动轿车，组成全新的纯电动轿车公司（极氪），正面参加智能纯电动轿车商场的竞赛。咱们以为，混合动力和节能轿车在未来恰当长的时刻依旧非常重要，在混动与电动范畴的双向发力有助于公司在短、中、长时刻进步销量和商场份额。

咱们的观念：吉祥4.0造车年代产品竞赛力、盈余才能、性价比有望得到显着进步。与沃尔沃的协作将会持续发挥两边协同效应，助力公司技能进步及海外商场开辟。此外，此外，与沃尔沃的协作落地及电动车新品牌极氪逐步放量有助于公司估值进步。咱们猜测2021-2023年公司收入别离为1074.31、1194.13、1302.26亿元，归母净赢利别离为83.98、104.28和123.20亿元，方针价25.6港元，对应25倍2021年PE，坚持“买入”评级。

比亚迪股份（01211.HK）：新能源车布局多年，加大工业链敞开

公司布局新能源车职业多年，具有新能源轿车全工业链:公司首要从事包括传统新能源轿车及传统燃油轿车在内的轿车事务、手机部件及拼装事务、二次充电电池及光伏事务，并活跃拓宽城市轨道交通事务范畴。公司新能源车从2014年逐步翻开商场，完结不断的攀升，2018年到达顶峰，为26.5万辆，在我国市占率一向坚持抢先地位，现在现已构成了王朝为主力，E系列同步展开的两大品牌格式。2020年公司年度完结新能源车219,353辆，燃油车231,893辆，公司新能源车市占率职业抢先，有完善的工业链，自供动力电池、电机电控体系等新能源车中心部件。

逐步敞开工业链，加大外供份额，商场潜力巨大:公司新能源车动力电池布局最早，因为以内供为主市占率逐步下降，2020年末公司动力电池产能为40GW，装机量仅10.75GW，公司IGBT事务累计装车60万。2020年公司战略上从原先内部闭环体系改变成对外出售，逐步加大电池及IGBT等产品的外供份额，公司动力电池和IGBT外供商场潜力巨大。

长城轿车（02333.HK）：

新车周期+新途径降本增效，成绩有望乘风复兴。20H2公司五款新车上市，包括9月开端出售的第三代哈弗H6、哈弗大狗、欧拉白猫，以及年末上市的坦克300、欧拉好猫车型；21年柠檬近10余款全新车型有望驱动公司销量在20-22年迎来微弱的上升周期。考虑公司后续微弱的新车周期，咱们估计22年公司销量规划有望完结147万辆(不含光束)，柠檬途径浸透率达60.5%，坦克途径浸透率达23.4%，助力公司整车事务毛利率进步至19%，从而驱动公司归母净赢利创前史新高。

咱们的观念：乘用车职业复苏向上，长城新车周期微弱，新途径浸透率快速进步，成绩弹性大，坚持“审慎增持”评级。乘用车职业复苏确认性高，公司主销商场10-15万SUV市占率坚持安稳。公司于20H2依据全新整车途径敞开微弱车型周期。考虑公司21年新车数量有望超预期，估计公司20-22年归母净利为51.1/85.1/117.9亿元，坚持“审慎增持”评级。

（2）零部件职业

客户多元化、布局全球化以及本钱办理才能强的的零部件企业将具有更强的抗危险才能。我国轿车零部件职业现已堆集了高效的办理才能和相对抢先的技能，走出国门，参加到全球的零部件职业比赛中。在推动轿车四化展开中，零配件职业也起到了至关重要的效果。归纳轿车职业展开趋势，咱们以为零部件职业有几大生长方向：进口代替、产品晋级（ASP进步）、轻量化、电气化以及智能化，主张要点重视敏实集团(00425.HK)、福耀玻璃（03606.HK）、耐世特（01316.HK），引荐重视中车年代电气（03898.HK）。

敏实集团（00425.HK）：电池盒本钱优势显着，2021-2025高速添加可期

敏实材料配方+出产本钱竞赛优势显着，欧系、新势力客户项目持续打破。宝马、奔驰、群众等干流欧系主机厂对新能源车电池盒抗冲击性及热安稳性有极高要求，一般会为电池盒供货商指定经过其认证的原材料供货商，全球范围内现在仅有五家供货商经过三大主机厂认证，敏实是亚太区域仅有一家。得益于多年来在铝产品方面的研讨与布局，敏实运用自有铝合金配方出产铝型材本钱大幅低于需求外购原材料的电池盒出产厂商。公司现在在欧洲已拿到宝马多款车型订单、群众MEB途径欧洲项目订单。此外，敏实也跟宁德年代在戴姆勒欧洲项目中到达协作。

公司电池盒事务出资报答较快，产能稳步爬坡，盈余才能强。敏实安吉工厂是公司国内原材料研制、开发及出产基地，首要包括熔铸、挤出、加工等前序出产工艺，估计总出资额10亿左右，估计2024/2025年可完结年收入25亿，若净利率到达10%，则对应净赢利2.5亿，对应出资收回年限约4年。此外，安吉工厂产能正在稳步爬坡，估计下一年有望完结收入9-10亿。盈余才能方面，电池盒因为单价高，稳态毛利率约为25%，净赢利率有望跟传统产品坚持一致。

2021-2025高速添加可期，估计2021-2025收入CAGR为19.7%，毛利CAGR为17.9%，净赢利CAGR为25.6%。电池盒：公司电池盒订单现已接受26个项目，新树立沈阳、成都、咸宁、捷克工厂，塞尔维亚进入量产倒计时，2025年百亿运营额方针有望完结。新产品：公司打入发光格栅、发光标牌、发光防擦条等发光产品商场，在热烫印、电动踏板、防撞梁、排气管、门坎梁等新工艺及产品上多点打破，多范畴归纳竞赛力持续进步，新产品放量有望带来成绩快速添加。客户：公司继2020年获取特斯拉柏林工厂Model Y铝饰条事务后，在本年2月拿到特斯拉美国奥斯汀工厂订单，估计年产值75万辆；公司还接受了包括蔚来、小鹏、抱负等新势力的多款产品订单。在北美和泰国商场，公司持续打破日系事务，初次进入雷克萨斯的行李架供应体系。依据以上事务展开，咱们估计公司2021-2025年收入、赢利、净赢利CAGR别离为19.7%、17.9%、25.6%。

咱们的观念：敏实集团具有全球布局及办理才能的轿车零部件公司，具有安稳且巨大的客户群，成功进入国际一流主机厂供应体系。公司电池盒事务快速推动，新产品订单持续添加，为未来成绩持续添加供应强有力的支撑。咱们估计公司2021-2023年收入别离为141.54亿元、173.18亿元、211.68亿元，归母净赢利别离为17.50亿元，23.15亿元，29.44亿元，别离同比添加25.4%、32.2%、27.2%。咱们给予公司2021年25倍PE，恰当于方针价46.02港元，调升至“买入”评级。

福耀玻璃（03606.HK）：全球轿车玻璃龙头供货商

全景天窗、天幕加快浸透推动轿车玻璃单车用量及价值量进一步进步。全景天窗、天幕玻璃采光面积更大，车内视界更开阔，是车辆高端化的标志之一，逐步成为招引顾客的重要卖点。2019年我国商场单车玻璃面积约为4平方米，单车玻璃价值量约为646元。全景天窗面积一般在0.5-1平方米之间，价格200元左右（仅玻璃），搭载全景天窗将进步单车玻璃面积约13%-20%，进步单车玻璃价值量约31%；全景天幕面积一般在2平方米左右，价格约1500元，搭载全景天幕将进步单车玻璃面积约50%，进步单车玻璃价值量约232%。

公司作为全球轿车玻璃龙头供货商有望获益职业规划添加的盈余。公司为宾利、奔驰、宝马、奥迪、通用、丰田、群众、福特、日产、本田等国际闻名品牌以及我国各轿车厂商供应全球OEM配套服务，产品在我国商场市占率超越65%，美国商场市占率超越25%。作为职业龙头，公司技能实力抢先、产能布局足够，有望获益职业规划添加的盈余。

咱们的观念：随同海外轿车职业出产逐步康复正常，公司受当时事情影响承压较大的汽玻事务订单需求有望逐步得到康复。此外，公司SAM整合估计本年上半年完结，后续国内将迎来饰条事务放量顶峰期，展开远景可期。公司还获益全景天窗运用大幅浸透和轿车玻璃持续晋级。咱们估计2021-2023年公司归母净赢利别离为230.0亿、264.9亿及306.6亿，给予“买入”评级。

耐世特（01316.HK）：转向体系龙头，轿车零部件中心财物

2021年运营稳步康复。依据IHS Markit数据，2021Q1全球OEM轻型车产值同比2020年添加14%，其间得益于我国商场产值添加77%，APAC区域产值添加33%；北美区域下降4%，首要是因为北美气候事情、芯片供应缺少和物流束缚等要素的影响；EMEASA产值同比相等。2021Q1耐世特成功推出9个项目，估计2021全年共将新投产约40个项目。公司2021Q1新订单为6.46亿美元，估计全年总预定量64亿左右。一季度新订单首要来自北美和亚太，EPS占比85%，CIS占比15%，90%新订单为新拿到的项目。咱们以为，随同2020年新项目在2021年奉献完好收入以及2021年新项目投产，公司成绩有望持续完结稳健添加。

芯片缺少对公司影响较为有限。因为芯片缺少影响，三月开端许多OEM宣告拼装厂罢工。IHS将2021年的产值猜测调低了120万台，降幅为1.4%，估计二季度调整起伏最大。咱们以为芯片缺少对公司影响较为有限，首要原因包括：1、得益于耐世特完善全球布局，公司能够在全球范围内调度资源匹配供应不平衡项目；2、若芯片缺少在三季度开端缓解，则整车厂出产有望在四季度得到康复；3、通用、福特等北美商场商场主机厂均更倾向于减少轿车产值，确保盈余才能较好的皮卡、SUV等车型出产。

公司的高负载EPS优势获益轿车电动化、高端化逻辑正在逐步完结。电动车因为自重更大、产品高端化等趋势关于REPS等高负载产品需求不断进步，在高负载EPS产品研制和出产上具有优势的耐世特商场份额有望持续进步进步。公司2021年新订单中，电动车相关订单占比79%（远高于2020年20%的占比水平）。此外，客户浸透方面，公司新添加城坦克、宝马电动车途径CLAR WE订单，一起正在跟新势力造车企业协作开发下一代车型转向体系。依据以上新订单需求，耐世特我国姑苏工厂未来收入有望完结高速添加。

咱们的观念：公司专心轿车转向体系逾百年，具有极强的研制与立异才能、深沉的经历与技能堆集，中心产品契合轿车职业大趋势，自动驾驭技能储备足够、职业抢先，有望持续享用轿车职业转型革新盈余。随同全球轿车职业迎来康复性添加，公司中心客户体现回暖、新客户项目持续投产，公司的高负载EPS优势获益轿车电动化、高端化逻辑正在逐步完结，咱们以为耐世特现已走出成绩低谷，重回添加通道。考虑到全球轿车商场康复性添加以及耐世特未来在电动智能范畴的生长性，咱们估计公司2021-2023年赢利别离为2.28亿美元、2.93亿美元和3.40亿美元。方针价坚持16.22港元，恰当于23倍2021年PE，坚持“买入”评级。

（3）轿车经销商职业

奢华车品牌均处于较强势产品周期。经销商的收入和赢利来历逐步多样化，除新车出售外还包括售后服务、自营金融、二手车事务等，延伸事务在赢利中占比进步，未来盈余的波动性下降，职业周期逐步弱化。主张要点重视中升控股（00881.HK）、永达轿车（03669.HK）及美东轿车（01268.HK）。

中升控股（00881.HK）：成绩持续稳步添加，二手车快速展开

奢华品牌销量及门店数量占比持续进步，品牌结构持续优化。2020年我国轿车产销别离同比下降2%、1.9%，奢华车销量同比添加14.7%。得益于稳健的奢华品牌组合，公司新车销量为50.1万辆，同比添加9.9%；其间奢华品牌销量为27.5万辆，销量同比添加20.8%，占比达55%；奔驰、丰田、雷克萨斯、宝马、奥迪和其他品牌新车出售收入占比别离为29.4%、17.0%、16.6%、10.9%、9.5%和16.7%，品牌结构愈加均衡。2020年公司新增要点品牌门店21家，其间奔驰乘用/雷克萨斯/宝马/丰田店面别离10/1/6/4家，奢华品牌门店数量占比进一步进步。

二手车事务快速展开，后商场事务进步成绩安稳性。2020年，中升二手车事务快速展开，二手车生意量为10.7万台，同比添加50.0%。公司全年完结二手车出售收入达人民币25.8亿元，毛利1.97亿元，毛利率为7.6%。未来随同二手车税改逐步落地，公司二手车事务有望坚持较快添加。此外，随同公司奢华本品牌二手车占比进步，毛利率有望进一步进步。从新车毛利、售后事务毛利、二手车毛利和增值事务净收益加总视点看，售后服务事务、二手车事务和增值事务占比近80%且仍有逐步进步的趋势，极大减低了新车出售的不安稳性，为未来的成绩持续添加供应确保。

咱们的观念：久远来看，我国奢华车浸透率还有较大的进步空间，售后及增值事务赢利占比进步也将为经销商成绩安稳性供应确保。公司作为奢华车经销商职业龙头，具有稳健的产品组合和优异的运营办理才能。咱们估计公司2021-2023年赢利别离为70.16亿元、87.07亿元、105.60亿元，别离同比添加26.7%、24.1%、21.3%，给予公司方针价67.88港元，恰当于19倍2021年PE，坚持“审慎增持”评级。

永达轿车（03669.HK）：成绩大幅添加，二手车及新能源事务快速添加

新车销量高速添加，中心品牌体现优异。2021年一季度，公司共出售新车5.84万台，同比2020年添加98.3%，同比2019年添加37.6%；其间奢华车销量3.73万台，同比2020年添加79.7%，同比2019年添加41.0%。公司署理的首要品牌商场体现优异，宝马完结销量2.21万台，同比2020Q1添加约94%，同比2019Q1添加47%，保时捷品牌完结销量0.25万台，同比2020Q1添加41.6%，同比2019Q1添加超越40%。从出售网点和规划来看，公司是宝马、保时捷在华最大经销商，宝马销量商场份额近10%，保时捷销量商场份额近12%。

二手车事务高速展开，新能源车事务持续布局。2021年一季度，公司完结二手车销量15182台，同比2020Q1添加151%，同比2019Q1添加105%；录得二手车生意毛利7565万元，同比2019Q1添加135%。得益于零售事务及奢华车占比持续进步，公司一季度单车生意毛利大幅进步至4983元。未来，公司还将运用奢华车经销商优势持续大力展开二手车，加强从生意向毛利更高的经销方法转型。新能源车方面，公司也现已跟特斯拉、小鹏、威马等新能源车企树立不同方法的协作关系，一起与国表里其他新能源轿车品牌的协作沟通也在稳步展开。此外，公司还树立了独立的新能源事务团队架构，专心于拓宽公司新能源车相关事务。永达在二手车和新能源车范畴布局活跃，有望共享商场快速添加的盈余。

咱们的观念：短期轿车职业遭到芯片缺少影响，奢华品牌厂商在芯片获取方面具有更强的话语权，遭到影响相对较小。此外，供应偏紧有利于带来新车出售扣头的持续收回，经销商盈余才能有望进步。永达轿车是宝马和保时捷最大经销商，公司大力展开二手车和新能源事务，全体运营功率持续改进，后续剥离轿车金融事务有望改进公司财物负债结构。长时刻来看我国奢华车浸透率还有进步空间，后商场规划也有望添加。咱们估计公司2021-2023年收入别离为830.28亿元、945.71亿元、1072.89亿元，赢利别离21.70亿元、24.44亿元、28.03亿元，给予方针价17.07港元，恰当于13倍2021年PE，坚持“审慎增持”评级。

3.3、主张重视公司

（1）整车职业

抱负轿车（LI.O）：处理路程焦虑的增程式新能源轿车公司

以增程式为前进方向，盈余远景可期：抱负ONE作为“奶爸SUV”，具有优异的增程电动体系、AD高档辅佐驾驭、智能座舱。抱负轿车堆集了深沉的自动驾驭感知才能，搭载了国产地平线芯片，未来也将会每年投入近30亿元的现金深化自己的车型开发与技能研讨。在途径方面，到2021年4月30日，公司具有掩盖63家城市的73家门店、143个服务中心，抱负轿车授权的车身喷漆店在105个城市运营。公司方针是年末具有200家门店。此外，抱负轿车正在重新配置常州工厂，方案在2022年推出的依据下一代EREV途径的全尺度高端SUV。随同抱负轿车销量不断进步，毛利率也在加快进步，盈余远景可期。

蔚来（NIO.N）：着重用户体会的高端智能电动轿车公司

坚持高端定位，着重用户体会与服务。蔚来作为自主造车新势力中的头部企业，其定位高端、口碑优质、用户粘性强，产品均价比肩BBA。产品掩盖中型SUV、coupe SUV和轿车，方针客户群更广。车电别离的Baas方法、充换电网络布局切中“路程焦虑”痛点，下降用户“油车换电车”转化本钱。智能化方面，蔚来软硬件上配备L3 等级导航辅佐体系 NOP，正开发全栈自研芯片及算法。到2021年Q1，蔚来共具有23个蔚来中心，211个蔚来空间，掩盖我国123个城市；换电站206座、掩盖77个城市，21年末公司方针是建造至少500个换电站，会持续加大超充网络、意图地充电桩布局，现有146个超充站，1826个意图地充电站，方案21底具有600个超充站和15000个充电桩。蔚来将会经过门店和充电网络的扩张，持续增强品牌闻名度，进一步翻开商场进步销量。

小鹏轿车（XPEV.N）：我国自研自动驾驭全栈专有软件的车企

竭尽全力推动研制，坚持轿车与SUV“双轮驱动”路途，软件界说轿车：小鹏轿车在自动驾驭范畴有着巨大的投入，是国内现在仅有坚持全栈自研的新造车企业。小鹏轿车能够将大都增量零部件的研制造业掌握在自己的手中，在保密、迭代等方面有很强的优势，其自动驾驭技能具有明显的本土化特性，占有了自动驾驭差异化的抢先地位。小鹏轿车是新造车企业中首要一起研制A级和B级两款智能电动轿车底盘途径的企业。依据此，小鹏轿车具有在有用操控本钱的基础上，持续每年推出多类车型新产品的才能。小鹏轿车未来方案每年推出一款智能电动轿车。小鹏定位为中高端电动车，努力为成为高性价比的智能化轿车，其轿车电子电气架构最接近特斯拉，主打智能化。小鹏轿车将会持续发力XPILOT和Xmart OS等软件以及E / E架构和动力总成等中心车辆体系。到2021年4月30日，小鹏轿车共有178家商铺和61个服务中心，掩盖70个城市。4月与经销商中升集团树立协作，本年年末方案将总出售网点进步到300家以上，掩盖110+个城市。充电网络方面，小鹏品牌的超级充电站已扩展到172个，掩盖60个城市；免费超充超越1000个，掩盖60个城市，年末方针是500个小鹏自营超充站。

（2）零部件职业

中车年代电气（03898.HK）：成绩平稳添加，IGBT远景广大

营收平稳添加，盈余才能位居职业前列：中车年代电气于1992年树立，前期从事电气零部件研制，2005年开端研制机车电气牵引体系，之后持续打破动车组与城轨电力牵引体系。从2020年营收结构来看，轨道交通配备占有80%以上的份额，新式配备事务板块占比较低，但新式配备板块中功率半导体事务在2020年营收同比增速到达54.5%。公司毛利率全体坚持在40%左右，毛利率稳居职业榜首队伍。

公司功率半导体沉淀深沉，IGBT占有商场先手：2015年公司完结IGBT高铁用芯片国产化，之后逐步推行至电网及新能源轿车范畴，是现在仅有的三家车规级IGBT国产厂商。公司2020年IGBT收入为5亿元，未来规划产能可满意200万辆轿车的需求，现在活跃与其他整车厂进行IGBT技能验证。公司作为国内罕见的IGBT国产商，在当时新能源轿车销量大增的状况下具有广大的展开远景。

（3）轿车经销商职业

美东轿车（01268.HK）：“单城单店”战略成效显着的奢华车经销商

门店数量稳步扩张，成绩添加非常微弱。公司寻求以中高档及奢华车为主体的均衡的品牌拓宽战略，首要署理宝马、雷克萨斯、丰田和北京现代等轿车品牌。2020年公司新开9家门店，同比添加18.4%，包括2家保时捷、4家雷克萨斯、1家宝马、1家奥迪和1家丰田。2020年公司共出售新车4.9万台，同比添加30.3%；录得运营收入162亿元，同比添加46.5%；净赢利5.51亿元，同比添加51.8%。

坚持“单城单店战略”，活跃拓宽三四线城市奢华车商场。公司充沛掌握我国城镇化展开关键，公司自2010年开端以“单城单店”战略活跃拓宽我国二三四线中小城市的中高端及奢华轿车消费商场。在公司运营的58家门店中，45家是奢华车店，32家为“单城单店”。咱们以为公司充共享用豪车商场往中小城市下沉的广大空间，加上国内现时限牌首要在一二线城市施行，估计未来将持续获益奢华车在二三四线城市的销量及市占率的进一步进步。

（4）商用车自动驾驭

图森未来（TSP.O）：全球抢先的货车自动驾驭处理方案供货商

图森未来是全球抢先的货车自动驾驭处理方案供货商。到2020年，图森未来在全球具有超越800位职工，具有超越240项中心技能专利，70辆自动驾驭货车，在全球测验过的路途路程超越280万英里（约450万千米），并与全球尖端货车制造商NAVISTAR和TRATON协作开发量产L4自动驾驭货车，在敞开预定的4个月中斩获超越5700个订单。图森未来具有一套完好的货车自动驾驭软件和硬件处理方案，能够助力货车在高速公路及城市地上街道上完结L4级自动驾驭。

安身美国商场，深耕货车赛道，构建强壮协作网络，商业化远景可期。到2020年末，美国43个州答应L4级自动驾驭货车测验，其间24个州答应L4级自动驾驭货车商业布置。公司安身自动驾驭更易落地的美国商场，深耕自动驾驭更易商业化的货车赛道。构建了强壮的协作伙伴生态圈，与全球闻名货车制造商、以及供货商以及物流货运客户树立协作关系，强壮协作网络有望助力公司自动驾驭处理方案推行运用及完结商业化，共享自动驾驭职业快速添加的盈余。

4、要点公司盈余猜测与估值表

5、危险提示

1、职业回暖不及预期：芯片缺少改进不及预期致整车厂产能康复不及预期、职业需求康复不及预期等要素或许导致相关企业运营成绩不及预期。

2、新能源轿车推行不及预期：新能源轿车企业产能爬坡不及预期、新能源轿车需求不及预期、新能源轿车相关配套设备推行不及预期等。

3、自动驾驭推行不及预期：自动驾驭企业相关技能展开不及预期、自动驾驭相关方针完善度及落地状况不及预期、自动驾驭需求不及预期等。

注：文中陈述依据兴业证券经济与金融研讨院已揭露发布研讨陈述，详细陈述内容及相关危险提示等详见完好版陈述。

《【海外轿车职业2021中期战略】短期重视芯片缺少改进，长时刻布局结构性时机》

对外发布时刻：2021年6月15日

陈述发布组织：兴业证券股份有限公司（已获我国证监会答应的证券出资咨询事务资历）

本陈述剖析师：

余小丽

SAC执业证书编号：S0190518020003

SFC HK执业证书编号：AXK331

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陈述中出资主张所触及的评级分为股票评级和职业评级（还有阐明的在外）。评级规范为陈述发布日后的12个月内公司股价（或职业指数）相对同期相关证券商场代表性指数的涨跌幅，香港商场以恒生指数为基准，美国商场以标普500或纳斯达克归纳指数为基准，A股商场以上证综指或深圳成指为基准。

职业评级：引荐-相对体现优于同期相关证券商场代表性指数；中性-相对体现与同期相关证券商场代表性指数相等；逃避-相对体现弱于同期相关证券商场代表性指数。

股票评级：买入-相对同期相关证券商场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券商场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券商场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券商场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-因为咱们无法获取必要的材料，或许公司面对无法预见成果的严重不确认性事情，或许其他原因，致使咱们无法给出清晰的出资评级。

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